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发布于2025-11-06 15:30613次播放
4000点,没什么不一样!

4000点,没什么不一样!

主讲人:陶凯元 | 上海玄鹿私募
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讨论了企业分类对投资影响,强调行业竞争结构重要性,不内卷行业更值得投资。分享了天生丽质型与后天努力型企业区别,以及优秀企业市场脱颖而出之道。投资决策需平衡风险与收益,关注行业竞争结构、现金流与资本回报率,保持市场敏感性。上海玄鹿投资陶总路演中,阐述市场环境看法,强调长期投资与逆向思考,提供互动问答,鼓励投资者咨询。
关键词
上海玄鹿投资
陶总
4000点
万定山
年金组合
社保基金
投资业绩
超额收益
公募基金
电子行业
医药生物
电力设备
通信
资本回报
牛熊市场
资本扩张
投资回报
囚徒困境
需求稳定
竞争结构
章节
  • 00:00:01
    上海玄鹿投资解析:4000点市场环境的不变与变
    上海一家年轻私募基金管理企业,自2022年成立以来,已发行产品并由经验丰富的团队管理。本次路演核心观点为4000点市场环境的不变与变,强调尽管市场环境有变,但核心投资逻辑保持一致。路演通过自我介绍和市场环境分析两部分展开,邀请投资者参与问答环节,对感兴趣产品可通过指定渠道咨询。
  • 00:02:46
    资深投资专家的卓越业绩与团队介绍
    对话介绍了某资深投资专家的丰富经历,包括在博时基金管理年金组合及社保基金的杰出表现,以及自2016年起发行私募基金的持续成功。此外,还概述了团队成员的角色,涉及产品设计、风险控制、研究分析等方面的专业分工。
  • 00:10:26
    A股4000点:资金观望与行业超配影响市场未来
    A股重新站上4000点,与2015年不同,当前资金处于观望状态,主要流入为存量固收加产品和被动偏股型基金,主动管理型基金份额下降。行业配置集中于电子、医药等,电子行业超配明显。历史数据显示,行业超配后未来表现一般,需关注未来六个月电子行业表现。
  • 00:17:40
    华尔街命运之轮:牛熊转换下的投资逻辑
    讨论了市场牛熊转换的投资逻辑,指出资金涌入与退出导致市场波动,强调华尔街运作模式在A股市场同样适用,投资者应理解市场周期性变化。
  • 00:19:33
    资本扩张悖论与行业回报逆向关系探析
    讨论了资本开支与股东回报之间的悖论,指出资本扩张往往无序,导致行业回报逆向。通过马拉松公司案例,分析了资本周期与投资回报的反比关系,以及囚徒困境下的盲目扩产现象。以房地产和航运市场为例,说明需求与供给不匹配引发的行业出清。最后,探讨了专业投资者如何在股市中寻求超额回报。
  • 00:25:24
    竞争结构分析与投入资本回报率:行业投资逻辑探析
    讨论了基于竞争结构分析的产业基本面选股逻辑,强调行业需求稳定性与竞争结构对投资回报率的重要性。指出合理逻辑定价与现金流的重要性,分析投入资本回报率受税率、毛利率、资产周转率及资本结构系数等因素影响,建议从供给角度考虑经济趋势。
  • 00:30:03
    投资策略:产业竞争结构与企业分类对投资回报的影响
    对话讨论了不同类型的生意,从高毛利率的垄断类生意到辛苦劳作的消费品零售生意,强调产业竞争结构是决定企业投资回报的关键。指出天生丽质的行业稀少,多数优秀企业需通过企业家努力达到卓越状态,建议关注不内卷的行业以获取良好投资回报。
  • 00:32:56
    行业竞争与政策管控下的企业成长与投资回报分析
    讨论了政策管控与市场竞争如何造就优秀企业,如陕西煤业与格力电器,强调了先发优势与长期投资回报的重要性,同时指出改变人类生活的行业不一定保证高回报,以光伏行业为例说明技术迭代的淘汰效应,最后通过农夫山泉案例表明,看似普通的行业也可能带来丰厚投资回报。
  • 00:38:34
    亚洲企业治理与小股东权益保护:投资视角的深入探讨
    讨论了亚洲企业,特别是中国企业的治理问题,指出历史原因导致的报表质量和企业传承问题,以及普遍存在的‘家天下’现象。强调了小股东在投资决策中应争取自身权益的重要性,提出投资与投机的辩证关系,主张在伴随企业成长的同时,将投资收益回馈给投资者,维护小股东权益。
  • 00:42:28
    投资策略与行业竞争结构分析:追求长期超额收益
    讨论了股市定价与资本分配、ROIC与自由现金流的重要性,以及行业竞争结构对投资决策的影响。强调在不内卷行业中寻找优秀企业,通过基本面分析、技术面分析及企业家精神评估,实现长期超额收益。
  • 00:46:34
    技术分析与基本面分析并重:平衡风险与收益的艺术
    讨论了技术分析与基本面分析在投资中的互补作用,强调了行业竞争结构的重要性,以及如何在投资中平衡风险与收益,包括对市场投票的尊重和对行业供给结构变化的警惕。此外,还探讨了当前利率水平和货币政策对投资决策的影响,指出利率下降和温和的货币政策为投资提供了有利环境,但投资决策的核心仍需基于经济基本面。
  • 00:51:19
    市场走势预测与影响因素分析:资金流动与国际环境的视角
    对话深入探讨了市场走势预测的难度及影响市场的重要因素,包括资金流动、政治环境变化、国际贸易形势等。强调了价值投资者不预测市场,而是根据市场变化调整策略,同时指出外向型公司受国际贸易环境影响显著,建议投资者关注这些因素以作出更明智的投资决策。
问
1.尊敬的陶总,上海玄鹿投资的路演主题是什么?
答
路演的主题是“4000点,没什么不一样”。
问
2.玄鹿投资是一家怎样的公司?
答
上海玄鹿投资是一家成立于2022年2月的年轻私募基金管理人,于2022年4月开始发行产品。公司团队成员均来自国内一流资产管理公司或金融机构,拥有丰富的从业经验。
问
3.玄鹿投资的首席投资官万定山先生有哪些从业背景和业绩亮点?
答
万定山先生在业内有着长久的从业经历和亮眼的投资业绩。他在博时基金时期管理的企业年金组合和社保基金组合均取得了业内领先的管理规模和优异的投资回报。特别是作为博时基金企业年金组合的主要股票头寸管理者,其管理期间该组合在业内始终保持前列位置。从2016年开始发行私募基金产品至今,尽管合规原因无法展示完整业绩,但他在社保组合管理经验中,凭借精准的行业配置和个股选择,成功获取超额收益。
问
4.年金组合和社保组合有何不同之处?
答
年金组合追求绝对收益,要求在低仓位下提供稳定且相对较高的投资回报,并且每年进行净值归一操作,若未能达到客户回报要求则规模会急剧缩减。而社保组合则需长期高仓位操作,每个交易日原则上仓位不得低于95%,不能通过风格漂移获取超额收益,这使得万定山在各大类资产和行业中积累了全面且独到的研究心得。
问
5.社保组合超额回报的主要来源是什么?
答
社保组合超额回报主要来源于行业的配置,约一半来自于行业配置,另一半来自个券选择,而交易、择时等其他风险因子并未贡献超额回报,甚至存在负数回报。
问
6.玄鹿投资目前在运作的产品表现如何?
答
玄鹿投资的第一支产品于2022年4月13日成立并运作,在排排网上有展示。产品在前三季度尤其是第三季度取得了优异的成绩,净值迅速超越基准。尽管在十月份进行了仓位调整,净值有所回撤,但整体上产品净值表现良好。
问
7.在团队中,您主要负责哪些工作?
答
我主要负责产品设计、风险控制以及运营管理方面的工作,具体包括产品风险管理、产品设计和运营管理。
问
8.您对当前A股市场位置的看法是什么?是觉得风险更高了还是机会依然存在?
答
我们对于现在市场的位置认为,与以往不同,今年4000点的位置资金并未出现疯狂涌入的现象,大部分资金仍处于观望状态。相较于2015年和2021年,流入资金峰值还未达到,且主要以存量固收加产品的净申购和新发被动偏股型基金为主。
问
9.相较于以往牛市时期,今年的牛市有何不同之处?
答
今年牛市中,主动管理型权益类基金份额持续流出并下降,而资金更多集中在电子、医药生物、电力设备和通信等几个行业,呈现结构化行情,与过去整体行业普遍性加仓的情况不同。此外,从历史数据观察,当某一行业配置比例超过20%时,未来六个月其超额收益通常相对惨淡,除非是食品饮料行业在特殊时间节点可能会有不错表现。
问
10.对于未来市场的预测能否准确?
答
对未来市场准确预测很难,但我们从历史角度看,当公募基金对某个行业的配置比重达到或超过20%时,在接下来的一个会计年度或未来六个月,该行业的表现往往一般。
问
11.6000点与4000点在投资逻辑上有什么不同?
答
从投资逻辑和资产选择的角度看,无论是4000点、5000点还是3000点、2000点,其选择逻辑并无本质区别。
问
12.如何看待华尔街命运之轮及其对当前市场的启示?
答
华尔街命运之轮形象地展示了资本市场的周期性,牛市初期投资者随着市场上涨获得超额回报,但随着越来越多资金涌入追逐原有超额收益,市场容易出现下跌,提示我们在投资中要注意市场阶段性和风险控制。
问
13.在资本无法达到预期回报时,您会怎么做?
答
当我的资本投入无法实现预期回报时,我会选择退出这个行业,无论这个行业是实体还是股票行业。这种做法可能导致该行业逐渐萎缩、下滑和减少,表现为股票回调、指数下跌、市场由牛转熊,对后来进入的投资人造成损失。华尔街的运作模式至今未变,并且相信这一模式在A股市场上同样适用。
问
14.资本开支与股东回报之间是否存在悖论?
答
是的,存在一个悖论。通常认为生意模式好、需求强劲会促使企业增加资本开支以扩产和丰富销售渠道等以获取更高回报。但实际上,资本的有序扩张与资本回报往往呈逆向关系。比如英国马拉松公司的投资回报图显示,行业资本周期与投资回报之间类似余弦函数关系,即资本无序扩张可能导致行业回报率下降。
问
15.能否解释一下资本无序扩张与行业回报之间的关系?
答
当新投资者被行业潜在高回报吸引进入,过度自信导致恶性竞争和产能过剩,或者公司内部激励机制不切实际(如特斯拉CEO马斯克提出的巨额薪酬方案),都可能导致资本无序扩张,进而损害整个行业的回报和健康发展。
问
16.囚徒困境如何影响行业平衡和市场份额?
答
囚徒困境是指在即将饱和或需求稳定的行业中,既得参与者为了维持市场份额避免恶性竞争,可能会盲目扩产,结果导致行业出清和逆向回报。例如房地产市场和21世纪初的航运市场,都曾因过度扩张而在需求增长放缓时遭受严重亏损。
问
17.如何在股市中寻求超额回报?
答
作为专业投资者,我们采用基于竞争结构分析的产业基本面选股逻辑,寻找需求相对稳定且竞争结构良好的行业。同时,我们要明确自己的能力圈,不在能力圈外盲目投资,并关注资产标的的价格与公司的质量。我们追求长期视角下的逆向思考,利用DCF模型等工具合理定价,并确保公司能产生持续的正向现金流来支撑其价值。
问
18.在不断消耗股东资本的商业模式下,为何现金流对企业至关重要?
答
现金流对于企业非常重要,因为它可以保障企业有足够的资金流来应对日常运营和可能的资本消耗。如果一个企业持续消耗股东的资本而没有稳定的现金流作为支撑,那么这将不是一个理想的商业模式。
问
19.企业投入资本回报率受哪些因素影响?
答
企业投入资本回报率受多个因素影响,包括实际税率、毛利率或利润率的变化、资产周转率以及资本结构系数(即企业的杠杆率)。当这些财务指标发生变化时,企业的投入资本回报率也会相应地发生变化。
问
20.如何对生意进行分类,并举例说明不同类别的生意特点?
答
我们通常将生意分为一流、二流和三流。一流生意具有高毛利率,如垄断类或长久竞争优势的企业,如茅台;二流生意则是通过企业自身的努力,在市场竞争中取得稳定的投资回报和股东回报,例如格力电器,其ROE水平长期维持在20%以上;三流生意则较为辛苦,虽然可能获得20%左右的投资回报,但如果面临成本上升等压力,可能导致收益下滑,例如沃尔玛的零售业模式。
问
21.决定是否投资一家企业的最关键因素是什么?企业在市场竞争中如何通过努力获得成功,以及举例说明?
答
在我们看来,最关键的因素是产业竞争结构。一个优秀的产业竞争结构能孕育出优秀的公司,避免行业内卷和无序竞争带来的负面影响。内卷严重的行业往往会导致资本无序投入和行业衰退,因此选择不内卷、具有良好产业竞争结构的行业进行投资至关重要。企业成功往往来自后天努力,比如通过规模经济、先发优势或政府政策调控等途径。例如,在煤炭行业,政府关停小煤窑后,陕西煤业凭借其丰富的探明储量和综合资源,成为行业的佼佼者;在白电行业,经过多年的市场竞争筛选,格力、美的、海尔等几家企业脱颖而出,形成稳定格局。另外,紫金矿业通过在市场低迷时大规模投入资产,从而在未来享受到资产投入带来的长久投资回报,这也体现了优秀企业在市场竞争中的生存与发展策略。
问
22.改变人类生活的行业是否一定会给投资者带来高投资回报?
答
不一定。虽然AI硬件需求增长导致相关公司如英伟达获得丰厚利润,但改变人类生活的行业并不保证能为投资者带来高回报。以光伏行业为例,尽管技术迭代过程中会产生市场明星企业,但在一阵风过后,这些企业可能很快消失,不再被人提及。
问
23.光伏行业的演进对当前资本市场有何指示性作用?
答
光伏行业通过技术迭代不断淘汰先行者的过程表明,资本市场中看似普通甚至不高端的行业也可能给股东带来丰厚回报,例如农夫山泉。这说明投资的关键在于对生意结果产生的投资收益,而非行业本身的高大上。
问
24.公司治理与少数股东权益在投资决策中的重要性是什么?
答
作为专业投资者,在投资时会关注公司的治理和少数股东权益问题,因为亚洲企业普遍存在的治理问题可能导致报表粉饰、退休职工问题等,并且企业家在企业治理和传承方面存在诸多挑战。因此,在投资时需做好小股东角色,保障少数股东权益。
问
25.如何理解“做时间的朋友”这一观点?
答
“做时间的朋友”可以从两个角度理解:一是投资于长久占据市场优势的公司,无需频繁资本投入即可获取丰厚回报,如可口可乐这样的公司;二是选择陪伴某个行业周期潮起潮落,在无法准确预测行业波动的情况下,做好长期投资准备,同时作为小股东坚决维护自身权益。
问
26.公司选择投资标的时主要依据什么方法?
答
公司在选择投资标的时首先基于行业的竞争结构进行分析,即使行业景气度不高,也会寻找具有长期超额收益潜力的不内卷行业中的优秀参与者。除了竞争结构,还会考虑基本面分析和技术分析等多种方法来综合判断投资价值。
问
27.在投资中,如何挑选并确定一个行业中最优秀的公司?
答
我们倾向于挑选那些在竞争结构改善、非红海市场且具有稳定或重新增长需求的行业中表现优秀的公司。不仅需要关注公司的基本面分析,还要结合技术面分析以及严谨的案头研究,同时与企业管理层沟通,考察企业家素质和精神,因为这同样是衡量一家公司是否优秀的重要权重。
问
28.技术分析与基本面分析如何平衡并应用于投资决策中?
答
技术分析和基本面分析并不矛盾,技术分析基于市场价格表现,虽可能存在后置情况,但代表了市场投票后的结论。在优异或优渥的价格中获取足够多的筹码是其作用之一。然而,核心在于观察行业竞争结构是否优异。我们会同时采用两者方法,并根据行业变化、供给结构变动以及市场对于公司股价的短期波动来调整投资策略,尊重市场选择,谨慎对待投资风险。
问
29.如何平衡投资中的风险与收益,如何控制回撤?
答
平衡风险与收益的关键在于保持一定的进攻性的同时,在收益和净值波动中寻找平衡点。首先,要预设行业的变化情况,如新增玩家导致供给拥挤等,但无法精确预测需求变化,只能假设有序稳定或温和增长。其次,关注行业内玩家供给结构的变化,及时调整投资策略。此外,当投资标的股价出现明显变化时,应尊重市场选择,避免过度坚持自己的研究结果,因为市场选择可能存在短期偏差,而自己研究偏离的风险更大。
问
30.当前利率水平和货币政策对投资决策有何影响?
答
当前利率水平长期来看是下降趋势,货币政策保持相对温和并扩大,这对投资决策总体上是有利条件。尽管利率水平和货币政策不能决定投资决策的核心,但较低且有序下降的利率环境会为投资提供更有利的环境。同时,也要考虑中国与其他经济体的关系以及汇率问题对投资决策的影响。
问
31.对于市场短期和长期走势有何预测?受哪些因素影响?
答
我们作为竞争结构分析的价值投资者,不对市场短期和长期走势进行预测,因为我们认为没有预测市场的能力。但可以判断市场会受到多种因素影响,例如资金流动情况、政治环境变化、国际合作环境变化等。对于股市而言,资金多寡、政策表态、国际合作环境以及行业合作模式和技术变迁等因素都会对市场表现产生直接影响。
问
32.当前国际贸易形势对投资市场有何影响?
答
国际贸易形势稳定,国外经济状态稳定,对于中国的外向型、出海型企业来说是利好消息。若国外经济步入衰退或贸易摩擦导致海外贸易成本上升,将对这类公司产生负面影响。总体而言,国际贸易形势对投资市场具有直接且显著的影响。
公告:本路演内容仅代表本场路演机构及嘉宾的观点,不代表本平台立场,不构成任何投资建议。基金的过往业绩不代表其未来表现,基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。本路演所涉信息及数据,须以基金管理人官方网站及其委托的基金估值核算机构发布的内容为准,本平台不对上述资料作出任何实质性判断或保证。

私募路演直播:

4000点,没什么不一样!

私募直播看点:

1、资本开支与股东回报的悖论
2、探寻股市超额回报的源泉
3、公司治理与少数股东权益

管理人简介:

上海玄鹿私募

上海玄鹿私募基金管理合伙企业(有限合伙)是一家经中国证券投资基金业协会注册登记的私募基金管理公司(登记编号:P1073111)。
团队成员均来自国内一流的资产管理公司或金融机构,拥有卓越的组合管理经验和优异的投资业绩,业务运营及团队管理经验丰富。

主讲简介:

陶凯元

山东大学金融学学士、法国雷恩第一大学经济学硕士,CFA
13年金融行业从业经历,丰富的产品设计、运营管理、策略开发经验。曾作为上海陆家嘴国际金融资产交易市场股份有限公司私募基金产品线的重要成员,全程参与私募基金平台的设计与搭建,完善风控管理体系。

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