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“投资要把公司价值放在第一位,比如它值100亿,我们要用70亿,最好是50亿去买这样的公司。投资本质上还是要把一个公司价值估算清楚,以一个好的价格去买,这也是我们一直在做的事情。这里的核心难点是在于如何对公司进行估值。”大禾投资基金经理胡鲁滨表示。

深耕证证券市场11年,胡鲁滨是典型的拥有名校光环与科班出身的“公募派”私募基金经理。胡鲁滨毕业于北京大学中国经济研究中心,在校期间曾任《财经》杂志社实习记者,中国农业银行总行资金交易中心实习研究员。毕业后相继担任招商证券总部研究员、易方达基金研究部研究员、宏观策略主管、易方达基金机构与专户部投资经理。深厚的投资实战经验,让胡鲁滨不仅擅长自下而上选股,还对宏观研究有丰富的经验。2016年,胡鲁滨从公募转战私募,成立大禾投资,现担任大禾投资董事长。

虽然私募行业一直流传“冠军魔咒”,但这在胡鲁滨身上并未生效。践行深度价值投资理念,用实业眼光投资,大禾投资成立至今均领跑市场,也是当之无愧的国内绩优私募。近期,罕见公开露面的胡鲁滨做客私募排排网春瑜会客厅,胡鲁滨表示,对商业模式的研究是大禾投资研究体系中重要的一环,大禾投资更关注公司的长期经营和价值。在行业偏好上,大禾投资偏爱品牌消费、传统制造业与公用事业,对互联网行业也在关注。

1. 中持股,优中选优

“公募派”基金经理往往会对组合进行分散,以此来规避风险。但胡鲁滨却反其道而行,选择集中持股提高胜率。在胡鲁滨看来, 没有一位投资大师是通过分散投资来取得高收益,与集中持股相匹配的是,大禾投资不轻易出手,一方面通过集中持股提高投资的收益率,另一方面通过减少出手次数提高投资的胜率。也正因如此,大禾投资的持股从来没有超过10只,胡鲁滨还表示,在未来三年五年之内,持股数量大概率不会超过10只。

集中持股的风格极其考验投资人的选股能力,因为一旦某只持仓股出现财务造假、退市等极端情况,将会导致基金净值致命式下跌。体现到投资上,是大禾投资极其看重对商业模式的研究,并且只选择“好公司”。在大禾投资看来,好公司需要具备的特征包括,诚信的管理团队;拥有强大的竞争力,以及商业行为正确;管理团队对商业模式有清晰的理解,没有采取偏离核心商业模式的行为。

在圈定好公司之后,还需要进行“优中选优”。因为世界上各行各业的第一名和第二名均差异悬殊,比如手机行业利润最好的是苹果,但第二名究竟是华为还是三星,即使是业内人士,可能也很难有确定答案。也正是由于第二名与第一名的差距非常大的,大禾投资聚焦于从好的商业模式中选择好的公司,再从好的公司中选择最优秀的,把投资标的从上百个压缩到几十个,再从几十个中圈定几个进行确定性投资。

2. 价值投资就是便宜价格买入好公司,估值很重要

虽然价值投资在中国是否合适的争议不断,但A股市场价值投资蔚然成风,标榜自己是价值投资者的私募不在少数。即便践行价值投资理念,胡鲁滨却较少以价值投资的噱头进行宣传。“就像我说自己学过牛顿力学,但我却造不出一座桥梁,所以我们追求的是要通过价值投资赚到钱。”胡鲁滨表示。

什么是价值投资?在胡鲁滨看来,价值投资无外乎是用便宜的价格买好的公司,胡鲁滨表示,“拿50元买100元的东西是价值投资,如果说它不支持价值投资,它就是不支持拿50元买100元,这样的生意在全世界一定是存在的,但是这样的生意肯定是击鼓传花的生意,也不会是大生意。”

投资的本质是要把一个公司价值估算清楚,再以一个好的价格去买,这里的核心难点是在于怎么给公司估值。在选择投资标的时,大禾投资首先把公司价值放在第一位,用现金流量折现法的方法计算公司长期能挣到多少钱。比如它值100亿,就要用70亿,最好是50亿去买这样的公司。而这也是大禾投资长期获得高收益的不二法宝。

3. 股价下跌并不可怕,关注企业现金流

无论是个人投资者还是机构,在评价私募机构时,除了收益外,也尤为关注回撤。回撤其实是风险控制概念,是指一段时间内业绩最高点与最低点的差额,而低回撤是不少投资人孜孜探索的目标。胡鲁滨表示,大禾投资并不会刻意控制回撤,一方面是因为选定的公司标的好,不需要担心回撤,另一方面则是大禾投资在实战中不加杠杆,回撤并无大碍。

没有只涨不跌的股市,更何况从历史数据来看,A股有着牛短熊长的市场规律。相较于大部分人期望股价一直上涨,胡鲁滨则与之相悖,“站在我的角度,是希望股价下跌的。因为一只股票无论它涨和跌,现金流是不会变的。就像你隔壁餐馆里菜的品质不变,每次去吃饭价格越来越便宜时,你开心不开心?其实股票价格持续跌也是这样,我们不怕股价持续下跌,不怕熊市,因为熊市是我们收益率的好朋友。”

之所以对股价下跌并不敏感,是因为大禾投资在评估一家公司的价格和价值是采用DCF(现金流折现模型)进行估算。虽然很多人喜欢使用DCF的简化指标PE,但是这个简化在投资中会带来很多问题。最为关键的是,PE只关注当期利润,所以它会忽略公司的成长性和稳定性,而DCF更能体现企业未来盈利的能力。

胡鲁滨还用一个很浅显易懂的例子来说明股价与现金流的关系。比如说我们在一家公司上班,每个月领20万工资一直不变,虽然有人说这个岗位值5万块钱,也有人说只值1万块钱,但都只是一个标签问题,并不影响长期的拿到现金(工资)。所以在投资中,大禾对股票价格下跌并不十分关注,最关注的还是公司是否还具备持续赚现金流的能力。

4. 中国制造业走在世界前列,消费行业并非遍地黄金

虽然胡鲁滨是宏观策略师出身,但是在实际投资中,胡鲁滨践行的却是是自下向上选股的投资策略,不做“空中飞人”,减少市场噪音对自己的干扰,阅读研究报告、媒体报道等内容更是占据了胡鲁滨很大一部分时间。商业模式分析是大禾投资工作中极其重要的环节,通过分析商业模式,胡鲁滨认为品牌消费、传统制造业、公用事业等行业中有更多符合好的商业模式的公司,进而在这些行业中精选个股。

胡鲁滨认为,目前中国的制造业整体上还是处在产量很大,但技术能力与国外发达国家有挺大差距的阶段。尽管如此,在很多传统制造业里面,传统制造业的技术水平已经相当不错,玻璃行业的福耀,水泥行业的海螺,化学领域MDI的万华等,这些公司都积累出了挺强的竞争力,而且当中部分公司的ROE也是很高的,这说明传统制造业里面一些细分行业的优秀公司也是做得不错。

整体来看,我国传统制造业非常优秀,但现在要给它更高的标准,希望它更加清洁、更加环保、更加知识密集型,因为知识密集型人均产出更高,大家的幸福生活水平就会更高。胡鲁滨表示,是因为伴随着制造业水平越来越高,我们的要求也越来越高,所以其实是我们对制造业的要求更高了,并不是说制造业的水平越来越差。

对于消费行业,胡鲁滨认为目前消费行业并没有出现满地黄金的情况,机会只属于少数个股。尤其现在沪港通这些外资进入A股市场以后,把很多商业模式比较简单的股票估值炒得很高,导致本土投资者反而失去了投资这些股票的机会。比如海天味业、爱尔眼科这样的优秀公司,投资者一直希望能便宜点,但现实是不但没等到便宜的价格,反而是价格越来越高了。

5. 结语

“我们并不是为了证明自己的投资曲线有多么漂亮,也不是为了证明自己的投资技艺有多么高超,我们要做一个实事求是,帮客户挣钱的私募。为客户创造价值,这是大禾投资的宗旨。”胡鲁滨在采访中多次强调。

在路演过程中,胡鲁滨还表示,在做私募之后要求自己每天都要进步,在没有问题的时候要提出有价值问题,有问题的时候要解决问题,解决好了之后又要去提出新的问题,不能有空档期,有空档期就是在浪费时间。这是因为在投资上没有进步,公司的核心竞争力就没有提升,投资者的预期收益率就没有提升的可能性。所以每天都要进步是胡鲁滨对自己、对公司的要求。

路演详情

深圳大禾投资管理有限公司是一家阳光私募管理公司,是一家以产业视角奉行价值投资理念的资产管理公司,是在中国证券投资基金业协会登记备案的私募基金管理公司。大禾投资成立以来,凭借以投资境内、外上市公司股票为主的掘金系列的优秀业绩和专业的管理赢得高净值客户的信任,已经成为多家证券公司、FOF机构等金融证券机构的战略合作伙伴。

主讲介绍

胡鲁滨

大禾投资董事长兼总经理,毕业于北京大学中国经济研究中心。在校期间曾经在《财经》杂志、中国农业银行总行资金交易中心、大成基金实习;曾任职于招商证券研发中心,发表上百篇研究报告。

曾任易方达基金研究部研究员、宏观策略主管、易方达基金机构与专户部投资经理;曾经负责全策略投资,10年以上证券基金从业经验,并取得良好业绩;主要擅长于自下而上选股,同时对于宏观研究有深入的经验,90%以上的研究精力集中于商业模式和个股的研究。